替代风险溢价

替代风险溢价
投资者越来越善于利用替代风险溢价，通过基于严谨、高流动性且透明的规则而创建的不同资产类别指数，有效地衡量、分离和寻找投资替代回报。风险溢价在经济层面更为直观、持久不变、在高流动性市场实施很可能为市场参与者带来最大利益。由于标的商品本身与传统资产类别的相关性低，并会在流动性高的衍生品市场中交易，利差等概念在商品市场拥有强有力的经济依据。商品市场中有大量非牟利参与者，为其增添了更大吸引力。

有三种被广泛接受的风险溢价，未来会继续增强并应用于商品市场。

动量

是商品回报与其最近相对表现历史记录之间的关系。它建立的前提是：价格趋势一经确立就很可能会继续，多头（增持）商品表现出向上的价格趋势，空头（减持）证券表现出下跌趋势。

利差

是根据期货曲线的斜率对单项商品做多（增持）或做空（减持）。期货曲线向上倾斜表示期货溢价，向下倾斜则表示现货溢价。现货溢价（期货溢价）的商品应产生正（负）展期收益，因而当行情保持不变时出现正（负）额外回报。

曲线

给出了单个商品期货合约的展期收益敞口。这可能会涉及优化期货曲线中的合约定位，进而根据做多策略的展期收益、或者在近期合约中做空以及递延合约中做多（在绝对回报策略中，常被称为日历价差），最大程度降低滚动成本。

图 4 说明了综合标普高盛商品指数和标普道琼斯指数于 2021 年 2 月推出的首两只绝对回报商品风险溢价指数之间的相关性与表现。标普高盛商品 3 个月曲线指数在新冠疫情避险环境下表现出色，多数商品期货曲线呈现出期货溢价。相反，标普高盛商品动量指数一年、三年和五年期的表现逊于总体标普高盛商品指数。

图 4：标普高盛商品指数的风险溢价表现
特点	标普高盛商品指数	标普高盛商品 3 个月曲线指数	标普高盛商品动量指数
与标普高盛商品指数的相关系数	1.00	(0.75)	0.10
年化收益率 (%)
1 年	8.35	7.42	(3.64)
3 年	(3.53)	4.27	(14.23)
5 年	2.61	3.10	(11.57)
年化风险 (%)
1 年	41.88	12.10	13.83
3 年	28.58	7.12	13.77
5 年	23.71	5.59	13.50
风险调整回报率
1 年	0.20	0.61	(0.26)
3 年	(0.12)	0.60	(1.03)
5 年	0.11	0.55	(0.86)

资料来源：标普道琼斯指数有限公司。 2016 年 2 月 31 日至 2021 年 2 月 29 日的数据。指数表现基于总回报，以美元计。相关系数基于过去 5 年的月度回报。过往表现并非对未来业绩的保证表格仅供参考，体现的是假设的历史表现。请参见本文件末尾的表现声明，了解更多回溯试算表现相关固有局限性的有关信息。

动量策略明显地在各资产类别的弱势表现已持续了一段时间。对于商品，并无证据表明这一弱势表现是市场饱和的结果。可以看出，标的商品未展示出强劲或持续的价格趋势（Babbedge & Kerson，2019 年）。尽管过去十年商品动量好坏参半，从长期历史来看，动量依然有机会系统性获得风险溢价。结合商品市场的基本动态来看，风险溢价策略面临着挑战与机遇并存的状况。供需水平（尤其是库存水平）决定了现货商品价格。了解商品市场的基本面，对于制定和执行风险溢价策略很重要，可能有助于降低潜在亏损（Hill，2019 年）。替代风险溢价也可能促进商品在资产配置中扮演更广泛的角色。对某些市场参与者而言，在传统的均衡投资组合中使用被动多策略风险溢价商品配置，也许是被动做多商品敞口的一个具有吸引力的替代方案（Sakkas & Tessaromatis，2018 年）。如果投资者无法或不愿意运用绝对回报策略，也可以选择反映动量、利差和曲线等风险溢价的做多商品敞口。